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花旗即时评论

恐慌不是一种投资策略


  • 2022年初至今,迅速升级的俄乌局势,以及部分地区疫情的超预期发展,进一步加剧了全球供应链瓶颈。全球经济和金融市场也似乎出现了一系列“多米诺骨牌”似的连锁反应:国际原油价格飙升至2008年以来新高,美国通胀多次刷新40年来高位,美元指数飙升至20年来新高……为对抗通胀,美联储上周宣布加息50个基点,也创下2000年以来单次加息最大幅度。


  • 截至5月11日收盘,纳斯达克指数年初至今已大幅下跌27.4%。美国个人投资者协会发布的投资者情绪调查指标显示,净看涨情绪已经大幅回落至极度悲观水平,此前仅在波斯湾战争和2008年金融危机中到达过这一水平。另外,美国股票和债券市场的隐含波动率指标虽然尚未达到此前危机水平,但均已升至历史高位。

  • 市场究竟在恐慌什么?


  • 上周三,美联储在议息会议中宣布,将联邦基金利率的目标区间上调50个基点至0.75%到1.00%,为2006年以来首次连续两次会议加息。在议息会议中,美联储表示货币政策的收紧速度将保持灵活性,会根据后续的实际通胀数据对政策路径作出相应调整,较预期温和的表态使得美股一度反弹。然而,恐慌情绪明显并未消退,美股在短暂的喘息后继续大幅下探。


  • 花旗私人银行研究团队认为,近期美股市场波动的主因,可能仍然在于投资者担忧美联储在抗通胀压力下过快收紧政策是否将提升衰退风险。虽然美国经济已接近完全就业,但通胀却继续保持高位。随着俄乌冲突持续导致商品价格居高不下,以及供应链问题持续存在,如何对抗通胀以及如何避免过快收紧政策给经济带来冲击将是美联储必须平衡的矛盾。美国财政部部长耶伦近期也表示俄乌冲突、疫情发展等因素增添了经济发展的不确定性,而且她认为一些资产的估值仍然处在高位。


  • 在近期的一季度财报季中,虽然平均而言企业财报整体超出市场预期,但部分重要行业的大型企业财报不及预期,且其前瞻指引较为谨慎,使得股市未能获得提振。另外,近期美债收益率也出现大幅上涨。上周,美国10年期国债收益率曾触及3.203%,为2018年11月以来的最高水平。中长期美债收益率的上涨也对美股形成一定压力,尤其是高估值、高成长性的板块。

  • 美国经济离衰退到底有多远?


  • 如前所述,当前市场对美股最大的担忧可能还是来源于基本面因素,此前美国一季度GDP的收缩也让市场颇感意外。数据显示,美国一季度实际GDP年化环比下降1.4%,低于市场预期的增长1%,也远低于去年四季度的增长6.9%。此外,一季度GDP为2020年第二季度以来美国经济首次收缩。


  • 花旗私人银行研究团队认为,美国一季度GDP疲软可能主要受到进口激增的影响。受到补库存需求的推动,美国一季度进口大幅加快,导致贸易逆差急剧扩大。尽管净出口给GDP增速带来一定压力,但进口激增可能意味着美国国内需求依然保持强劲。花旗预计未来几个季度美国净出口数据有望改善,且一季度的进口可能将转化成二季度的库存投资或消费,并给GDP带来支持,预计美国二季度GDP有望转为正增长。


  • 另外,美国就业市场依然维持强劲。上周美国劳工部公布的美国4月份非农就业人口增加了42.8万人,略高于此前市场预期的38万人。4月失业率录得3.6%,与3月持平,依然处于历史低位。


  • 由于美国内需和劳动力市场依然保持强劲,市场对美国经济衰退的担忧可能更多来源于通胀以及美联储政策的因素。美联储在此次议息会议中指出,俄乌冲突和疫情影响使得整体通胀水平或继续面临上行压力,但美国经济在恢复物价稳定并实现“软着陆”方面“机会很大”。此外,美联储承认存在经济衰退的风险,但也存在需求放缓、供应提升、通胀压力减轻的“合理路径”,且“工资/价格”螺旋上涨的担忧暂未出现。


  • 在实际通胀数据方面,美联储偏爱的通胀指标,不包括食品和能源在内的核心个人消费支出价格指数(PCE)一季度上涨5.2%,不及市场预期的5.5%。另外,美国4月平均时薪环比上升0.3%,低于3月和市场预期的0.4%。然而,美国劳工统计局的最新数据显示,4月美国CPI同比上涨8.3%,较上月8.5%的增幅有所回落,但高于市场预期的8.1%;CPI环比增长0.3%,较上月1.2%有明显回落,但高于市场预期的0.2%,显示出美国通胀有所回落但依然处于较高水平。因此,虽然通胀读数本轮最高峰可能已过,但目前来看高通胀尚未出现显著缓解,投资者可能仍需要更多的数据来对通胀触顶进行确认。


  • 总体来看,考虑到美国经济增长放缓但依然保持强劲,失业率处于周期性低位,叠加美国领先经济指标的读数依然远高于0,经济衰退可能并非迫在眉睫。花旗私人银行研究团队认为,鉴于通胀可能正在放缓但目前依然处于高位,股市波动性继续上升但仍远低于衰退水平,因此,尽管近期市场走势疲弱,但美联储可能继续推进紧缩政策。花旗预计,美联储在接下来的几次议息会议中仍有可能加息50个基点,年内可能还有150-200个基点的加息空间。

  • 哪些可能会是市场底部信号?


  • 鉴于市场已基本计入未来美联储大幅加息的预期,未来美联储加息速度进一步超出市场预期的可能性已经降低。花旗私人银行研究团队认为,金融市场并不需要债券收益率大幅下降才能企稳,当债券收益率呈现触顶迹象,市场情绪可能就会有所恢复。同时,鉴于债券收益率已经大幅上升,未来的上升空间可能相对有限。由于科技企业对实际收益率极为敏感,收益率上升速度的放缓或企稳有望利好科技板块的后续表现。


  • 另外,虽然年内美国通胀可能维持在较高水平,但如果通胀出现触顶回落的迹象,美联储收紧货币政策的步伐有望变得更加灵活,市场情绪也可能相应受到提振。


  • 如果经济状况并未出现显著恶化,无差别抛售通常是市场接近底部的迹象。目前美国标普500指数各板块表现相关性已大幅飙升至70%上方,而标普500指数在短短一个月内下跌了近10%,显示出市场的无差别抛售,这可能也意味着未来的下跌空间相对有限。


  • 历史数据显示,在波斯湾战争和2008年金融危机的情形下,标普500指数在上述指标达到类似水平后,未来12个月的平均回报高达45%。虽然当前情形与金融危机和波斯湾战争存在明显差异,但或可以为我们提供一些市场在无差别抛售后走势的参考。

  • 恐慌不是一种投资策略,提升资产防御力才是王道


  • 随着疫情期间大规模刺激政策的结束,花旗私人银行研究团队预计,2022年美国GDP增速可能会从2021年的5.5%回落至1.9%左右。另外,2021年标普500指数每股盈利增速高达70.1%,花旗预计美国企业盈利能力也可能逐渐恢复正常化,2022年标普500指数每股盈利增速可能回落至8.4%。


  • 在经济逐渐恢复常态化的背景下,股市波动性可能维持高位。然而,随着更多优质企业估值降低,一旦市场更加适应疫情后的经济增速常态化以及更高利率水平,股市的长期回报前景有望出现改善,美国企业盈利能力有望再度给股市带来支撑。


  • 尽管市场波动显著加大,但花旗私人银行研究团队一直强调,投资者应保持投资,避免择时。历史数据显示,自1990年以来,保持投资的平均年化回报率高达10.8%,而如果投资者试图择时并错过了表现最好的20天,平均年化回报率将大幅缩水至6.3%。另外,回报最高的交易日和最差的交易日往往在同一个时期内相伴相生,表现最好的10个交易日中,有8个都出现在表现最差的10个交易日前后的两周之内。如果在这段时间内因波动而退出市场,可能会对长期投资收益造成损害。


  • 恐慌并不是一种投资策略,投资者应理性看待市场波动与经济周期,提升资产组合防御力并把握长期投资机会。花旗私人银行研究团队认为,投资者或可采取以下三种策略提升组合防御力。


  • 第一,增加防守型配置。在通胀上行、经济放缓、市场波动加剧等风险聚集的情况下,适当增加防守型配置可以在一定程度上降低组合波动风险,包括股息增长股、医疗保健等防御性板块、结构性票据及长期美国国债等。


  • 第二,对冲通胀。花旗私人银行研究团队认为,在大宗商品价格上行的背景下,自然资源板块可能具备战术性配置机会。历史数据显示,原油供应受限也使得美国能源企业在20世纪70-80年代表现优异。


  • 第三,部分长期投资主题或存在布局机遇。当利率触顶回落时,部分成长股估值可能出现反弹,符合长期发展趋势的板块或出现逢低布局的机会,例如金融科技、清洁能源、电动汽车以及生物科技等板块。

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